近期，Hyperliquid、Lighter、edgeX等头部Perp DEX交易量持续爆发，但为交易所提供流动性的做市资金池（Vault）却未能同步获利。数据显示，Hyperliquid最大流动性池HLP过去一个月APR接近0%，Lighter LLP与edgeX eLP的收益曲线亦长期趋于平缓。
一、”印钞机”降速：三大Vault收益集体走平
据Hyperliquid官网定义，HLP（Hyperliquidity Provider）是一个协议金库，通过多种做市策略为Hyperliquid提供流动性、执行清算，并以Earn形式提供USDC，同时收取部分交易费用。该策略基于Hyperliquid及各大中心化交易所的逐笔交易数据计算公允价格，围绕公允价格执行做市与吃单策略，旨在实现盈利的同时确保资产上线即有全天候流动性。
然而如今Vault的盈利能力明显下滑。Hyperliquid数据显示，HLP金库TVL为2.01亿美元，过去一个月收益率为0%。2025年10月中旬之后，其价值增长显著放缓。
Lighter数据显示，其TVL为8045万美元，年化收益率11.08%，但2025年10月中旬后增长同样缓慢。
edgeX数据则显示，其PNL自去年10月末至11月初以来长期处于横盘状态。
三大Perp DEX的”印钞机”集体降速，引发市场关注。
二、交易量创新高，Vault收益为何未涨？
Hyperliquid近两年发展迅猛，尤其HIP-3提案进一步拓展了股票、商品、RWA永续合约市场；Lighter、edgeX等后起之秀也凭借高性能撮合快速吸引用户。但交易所交易量的增长，并未带动流动性提供者收益同步提升。
1. 昔日高利润来源：波动、清算与散户
对于做市商而言，高波动性市场意味着更多赚钱机会。当交易者调整仓位时，买卖价差扩大，Vault可低买高卖。但若市场长期横盘，成交订单减少、交易量下降，收益自然走低。
其次是清算机制。当账户保证金低于维护保证金要求时，系统触发清算；若订单簿无法完全吸收清算仓位，部分仓位进入Liquidator Vault，该Vault属于HLP策略组成部分，清算PnL归社区参与者。大规模爆仓发生时，HLP可能接收部分清算仓位，若后续市场恢复，这些仓位可能产生可观利润。
此外，此前Perp DEX以散户主导，散户倾向于高杠杆、高频交易、追涨杀跌，这为Vault提供了丰厚利润空间。
Coingecko曾发布文章《Hyperliquid 的 HLP 金库如何将市场动荡转化为利润》，列举了两个典型案例：2025年10月10日市场闪崩事件，仅一个周末就为HLP带来约4150万美元PnL收益，存款人回报约10%；2026年1月31日，交易员Garrett Jin的ETH杠杆多头遭清算，又为金库增加1500万美元收益，单次事件贡献5.8%回报。这两起事件合计贡献HLP历史总利润约41%，但时间跨度不足两周。这凸显了HLP的”反脆弱”特征——市场最糟糕时刻，往往是HLP表现最好的时刻。
2. 当前收益停滞：多重因素叠加
首先，自2025年10月11日大规模清算事件后，加密市场流动性逐渐枯竭，行情整体遇冷。BTC及其他主流加密货币以震荡下行为主，交易者减少、杠杆降低、清算事件锐减。熊市环境下，Vault昔日的高利润模式难以为继。
其次，专业机构大举进场——高频交易团队、专业做市商、量化基金等提升了市场效率，却挤压了Vault的利润空间。
最后，HIP-3与RWA正不断崛起。HIP-3允许第三方在Hyperliquid上创建永续市场，新兴市场需要培育交易需求，Vault投入资金提供流动性却未必获得高回报；同时新兴市场本身分散了流动性，且RWA市场波动率较低。多重因素影响下，Vault利润不复以往。
更多相关内容可参见《HIP-3的马太效应：TradeXYZ为何一家独大》。
总结：Vault降温不等于Perp DEX衰退
Vault收益下降，并不意味着Perp DEX走向衰退。早期Perp DEX凭借高波动、高杠杆等特征获得红利，随着专业机构参与、市场行情趋于稳定，市场套利空间自然收窄。Vault不再赚得盆满钵满，恰恰反映了加密市场正在走向成熟。
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